3138亿，三桶油三季报创历史新高，地缘冲突导致利润分化再加剧，中国石油成最大赢家
10月28日至30日，国内三大石油公司相继披露了三季度业绩报告。
中国石油录得1557.73亿元，中国海油为1191.18亿元，中国石化则为389.88亿元，三者合计达到3138.79亿元，日均盈利超过11.6亿元。 尽管三家均交出了令投资者满意的成绩单，但数字背后的内涵却各有不同。
中国石油2026年度三季报节选
中国石化2026年度三季报节选
中国海油2026年度三季报节选
由同一地缘冲突推高的油价，在三家公司的利润表中呈现出三种截然不同的转化模式。有的依赖结构优势，有的凭借业务纯度，有的则倚重一项可能随时逆转的会计收益。
而这场博弈的估值逻辑，正从“冲突驱动的溢价”转向“谈判促成的折价”。
01
纯上游的弹性
最为敏锐，也最为直接
中国海油是三家中最容易解读的，专注于上游业务，实现油价为86.32美元/桶，同比增长26.4%，油价几乎无损耗地转化为利润。
前三季度33.5%的归母净利率，在整个A股市场堪称独树一帜；ROE达到14.12%，高于中国石油的9.4%和中国石化的4.67%，后两者之和也仅与其持平。低成本的上游资产在高油价周期中的表现力，这份季报提供了完美范例。
但答案的另一面隐藏在第三季度数据中。
前三季度累计增速为16.8%，而第三季度单季同比仅剩2.7%。 并非产量下滑——593.7百万桶的油气净产量仍创同期新高；也非成本失控——桶油主要成本为30.57美元，在全球范围内仍处于领先水平。
真正原因在于，纯上游的利润弹性是双向的。 油价上涨时，它最为敏锐，因为每上涨一美元都直接转化为净利润；当油价从88美元滑向85美元时，其利润调整幅度也将是三家中最为剧烈的。
第三季度还叠加了一笔72.43亿元的资产减值，增速被压缩至个位数。这并非经营失误，而是业务结构决定了其缺乏缓冲层。纯度带来弹性，但也意味着没有退路。
02
中国石油的利润并非来自单一油井
中国石化的30%中有一笔易逝的收益
中国石油的1557亿元，是三家中“最不纯粹”的利润，而这种不纯粹恰恰成为其在周期转折点上的最大价值。
油气和新能源板块经营利润为1520亿元，天然气销售为332.93亿元，炼化与新材料为231.32亿元，三条业务线同时支撑。
天然气销售量达2313亿立方米，增速仅为3.0%，但它提供了一层不受油价冲击的刚性需求——居民用气、工业锅炉、城市供暖，这些场景不随原油价格波动。上游依赖价格，天然气依赖需求，炼化依赖价差，只有三个变量同时下滑才会击穿这张报表，而历史上三个变量同时崩溃的概率远低于油价单独下跌。
中国石化方面，炼油板块息税前利润为300.99亿元，同比暴增330%，看似亮眼；但公司自身在季报中指出：炼化产品价差改善、高附加值产品增产，以及“原油价格上行带来的库存增利”。
价差改善是产业层面的真实好转，库存增利则是会计层面的时间差——原油从进厂到成品油出库，中间存在运输和加工周期，油价上涨时这段时差转化为账面利润，当油价由涨转平或下跌时，同一段时差会反向吞噬利润。
389.88亿元的利润建立在81.92美元的实现油价之上，它对油价方向的敏感度并不低于中国海油，只是传导路径从“售价”变为“库存损益”。
化工板块息税前仍亏损16.90亿元，净利率不足2%，安全垫薄弱到难以承受一次库存账的反转。增速30%排名第一，但这建立在极低基数上，且由库存账推升而成。
03
18年新高买入的是利润
但利润的基础正被重新评估
10月26日，中国石油A股盘中触及13.41元，创下2008年5月以来最高点，股息率5.19%，PB为1.47倍。资金从科技板块流出，涌入三大石油公司，表面叙事是“高股息避险”，深层看，市场正在为一份由地缘溢价支撑的利润重新定价。
但地缘溢价的物理基础正在松动。EIA在10月将2026年布伦特原油均价预测从91美元大幅上调至96美元，理由是霍尔木兹海峡通行量较战前下降23%至30%，单船风险溢价超过每天100万美元。
这层溢价是“打出来的”——导弹、无人机、临检、强制调头，每一桶经过波斯湾的原油都在为通行自由买单。
问题在于，沙特正通过穿越沙漠的东西向管道将石油输送至红海，航运公司正以绕行好望角替代海峡直航。
Kpler数据显示，截至10月18日当周，海湾产油国（不含伊朗）日均出货量为2460万桶，高于战前2330万桶的均值，但财联社同时提示，10月至今日均水平仍低于战前，单周数据波动较大；经由霍尔木兹的路线仍比战前低三分之一以上。
替代航线并未消除瓶颈，只是将瓶颈从海峡转移到管道和绕行成本上。而管道已被证明可能遭受袭击——2026年9月，沙特东西向管道因无人机袭击短暂停运，五到六天内恢复，当前流量约580万桶/日，铭牌上限约700万桶/日；绕行好望角的船舶数量同比激增112%，航程增加3500至4000海里，基础运费推高15%至20%，超大型油轮单次通行霍尔木兹的战争险保费最高可达1400万美元，这些成本同样会随航运供需重新定价。
分歧的核心不在当下，而在明年。
摩根大通给出一个基准情景：2027年全球恢复和平、霍尔木兹通行实质性恢复，布伦特原油均价约63美元/桶，机制并非地缘溢价瞬间回吐，而是高油价对需求的抑制叠加非中东产区持续增产；冲突长期化情景下，2027年均价约87美元，仍明显低于当前水平。
其7月报告还指出，自2月以来，超过6000万桶石油实际上被冻结在波斯湾，霍尔木兹重启后将以数百万桶的规模重新流入市场。
另一边，EIA和部分机构在冲突长期化的假设下，同步上调2027年预测。三大石油公司2026年的利润表，受益于一场地缘冲突的红利，而这场冲突的定价方式正从“战场上的溢价”转向“谈判桌上的折价”。
中国石油的18年新高，买入的是天然气和一体化结构提供的缓冲，这种缓冲在溢价回吐时依然有效；中国海油的产量新高，买入的是低成本曲线在高油价下的兑现能力，但第三季度的2.7%已亮起警示灯；中国石化30%的增速，买入的是低基数、库存账和刚起步的价差修复，三者中有两个会随油价方向变化而消失。
油价停留在88美元时，所有裂缝都可被增速掩盖。油价向85美元以下移动一步，哪张报表最先变脸，三季报中其实已给出答案。
本文来自微信公众号“预见能源”，作者：赵嘉楠，36氪经授权发布。对于关注能源行业动态的读者，通过爱游戏网址登录可以获取更多相关资讯。